Kapitaldeckung heißt Finanzialisierung

FNA Jahrestagung 2024, Berlin

Benjamin Braun

MPIfG

2024-01-02

Warum über Kapitaldeckung reden?

Agenda

1. Warum über Kapitaldeckung reden?

2. Kapitaldeckung und Finanzialisierung

3. Aufstieg der Alternativen

4. Vorsorgedilemma

5. Fazit

Worum geht es?

• “Aktienrente” (Kapitaldeckung in der Gesetzlichen): Aufgeschoben, nicht aufgehoben

• Mehrere Vorträge heute: Welche strukturellen Reformen können die Umlagefinanzierung nachhaltig machen?

• Dieser Vortrag: Was wären die strukturellen Konsequenzen einer Ausweitung der kapitalgedeckten Finanzierung?

Bisher funktioniert die erste, gesetzliche Säule des deutschen Rentensystems nach dem Umlageverfahren: Die Jungen zahlen Rentenbeiträge an den Staat, der das Geld direkt an die Rentnerinnen und Rentner weiterleitet. Ein im Grundsatz einfaches, effizientes System.

Bis vor kurzem wollte der Bund nun mit 10 Milliarden Euro den Grundstein für eine kapitalgedeckte Komponente in der gesetzlichen Rente legen.

Argumente zur Kapitaldeckung

Dafür

• Demographisch: Umlage allein unzureichend als Finanzierungsform

• Politisch: Keine Mehrheiten für Beitragserhöhungen

• Ökonomisch: Diversifizierung & Teilhabe am Wachstum anderswo

Dagegen

• Ökonomisch: Asset Management Kosten der Kapitaldeckung

• Polit-ökonomisch: Krisenanfälligkeit; Risiken werden auf Individuen verlagert; Regressivität

Die Debatte um Vorzüge und Probleme alternativer Finanzierungsformen in Rentensystemen wurde in den vergangenen dreißig Jahren auf der ganzen Welt geführt.

Befürwortern zufolge erlaubt die Kapitalanlage im Vergleich zum reinen Umlageverfahren eine Entlastung staatlicher Sozialsysteme. Durch die geographische Diversifizierung – und somit Risikostreuung – über die eigene Volkswirtschaft hinaus könne eine höhere Rendite als in der Umlage erzielt werden. Vor allem weil andere Volkswirtschaften jünger sind und schneller wachsen.

Kritiker hingegen betonen die hohen Kosten kapitalgedeckter Systeme – sie finanzieren die Milliardenvermögen der Private-Equity- and Hedge-Fonds-Manager – sowie ihre Krisenanfälligkeit und die Risiken, die daraus für Rentnerinnen und Rentner entstehen.

Was in der Debatte fehlt

• Fragen der Rentenfinanzierung betreffen nicht nur Rentenpolitik

• Notwendigkeit umfassenderer Definitionen von “Krisenfestigkeit” und “Nachhaltigkeit”

• Rentenfinanzierungspolitik ist auch - und vor allem - finanzwirtschaftliche Strukturpolitik

• Herausforderung: In der Finanzierungsdebatte die Folgen für Gesundheits-, Wirtschafts- und Klimapolitik mitdenken

Kapitaldeckung und Finanzialisierung

Agenda

1. Warum über Kapitaldeckung reden?

2. Kapitaldeckung und Finanzialisierung

3. Aufstieg der Alternativen

4. Vorsorgedilemma

5. Fazit

Kontext: Finanzialisierung

• Seit ca. 1980: Wachstum und Ausgreifen des Finanzsektors in Wirtschaft und Staat

• Ursachen: Liberalisierung, Deregulierung, Globalisierung, Wachstum institutioneller Kapitalsammelstellen

• Seit ca. 2000: Ausgreifen besonders aggressiver Investmentstrategien in die Bereiche Daseinsvorsorge und (grüne) Infrastruktur

  • “Wall Street Consensus” (Gabor 2021)

  • “Asset manager society” (Christophers 2023)

Kapitaldeckung & Finanzialisierung

Entwicklung von Pensionsfonds-Portfolios, USA

	1960er	ab 1980	ab 1990
Portfolio	Staatliche & private Anleihen	+ Aktien	+ Delegation an AMs + Alternative Assetklassen
Interessen Arbeitnehmer	Lokales Wachstum	Shareholder value	Shareholder value & Liberalisierung
Macht Finanzsektor	Niedrig	Mittel (exit)	Hoch (voice & control)

Quelle: Braun (2022)

Warum zeige ich Ihnen das?

Forschungsstand und Datenlage deuten darauf hin, dass es sich hier um eine universelle Dynamik. Kapitalgedeckte Rentenfinanzierung erzeugt einen überwältigenden Renditedruck. Einfach formuliert: Je reifer und größer ein kapitalgedecktes Rentensystem, desto höher der Anteil sogenannter Alternativer Assetklassen: In erster Linie umfasst diese Kategerie Immobilien, Infrastruktur, Hedge Fonds, und Private Equity Fonds.

Im folgenden will ich Ihnen Daten aus anderen Ländern zeigen, um dieses Argument empirisch zu unterlegen.

Aufstieg der Alternativen

Agenda

1. Warum über Kapitaldeckung reden?

2. Kapitaldeckung und Finanzialisierung

3. Aufstieg der Alternativen

4. Vorsorgedilemma

5. Fazit

USA: Asset Allokation nach Größe

In den USA haben die öffentlichen Pensionsfonds ihren Anteil an alternativen Anlagen über alle fünf Größenklassen hinweg mehr als  verdreifacht: von weniger als 10 Prozent im Jahr 2001 auf 30 Prozent im Jahr 2020.

USA: Alternative Assetklassen

Andere Länder: OECD Daten

-> OECD Daten helfen nicht weiter

Andere Länder: Nationale Daten

Alternative Assetklassen

Private equity, public money

Vorsorgedilemma

Agenda

1. Warum über Kapitaldeckung reden?

2. Kapitaldeckung und Finanzialisierung

3. Aufstieg der Alternativen

4. Vorsorgedilemma

5. Fazit

Vorsorgedilemma

• Umlage: Zwang zur Rentenbeitragszahlung

• Kapitaldeckung: Zwang zur Renditemaximierung

• Zwei Versionen des Dilemmas

  • Daseinsvorsorgedilemma

  • Klimavorsorgedilemma

Ein Rentensystem muss die Ansprüche der Leistungsempfänger finanzieren.

In der Umlage bedeutet das einen staatlichen Zwang zur Zahlung von Rentenbeiträgen. Die Kapitaldeckung hingegen bringt zusätzlich den Zwang mit sich, die Rendite im Interesse der Leistungsempfänger*innen zu maximieren.

Dieser Zwang der Renditemaximierung führt nicht weniger zu wirtschaftlichen und gesellschaftlichen Verwerfungen als der Staatszwang zur Rentenbeitragszahlung.

Daseinsvorsorge Catch-22

1. “Der Grundsatz „Rehabilitation vor Rente“ hat sich seit Einführung der Sozialversicherung in Deutschland bewährt und sollte als Leitprinzip insbesondere vor dem Hintergrund des demografischen Wandels weiter gestärkt werden.” (Kommission Verlässlicher Generationenvertrag 2020)

2. “we find that PE ownership increases mortality by 11%. Declines in measures of patient well-being, nurse staffing, and compliance with care standards help to explain the mortality effect.” (Gupta et al. 2023)

Daseinsvorsorge Catch-22

Private Equity Fonds haben besonders viel Pensionskapital angezogen. Sie leiten dieses Geld in Unternehmensübernahmen, deren Profitabilität nachweislich sehr häufig auf Kosten der Löhne, der Gesundheit und der Sicherheit der Beschäftigten geht.

Private-Equity-Firmen haben außerdem in zunehmendem Maße in Sektoren investiert, die sich der öffentlichen Infrastruktur zurechnen lassen, bzw. der Daseinsvorsorge: in Immobilien, Infrastruktur und, besonders einschlägig, in die Sektoren Gesundheit und Pflege.

Fazit

Agenda

1. Warum über Kapitaldeckung reden?

2. Kapitaldeckung und Finanzialisierung

3. Aufstieg der Alternativen

4. Vorsorgedilemma

5. Fazit

Fazit

• KENFO als Staatsfonds für das Generationenkapital: Zielquote für Alternative 30%

• Rentenfinanzierungpolitik hat langfristige, irreversible Konsequenzen

• Bewertung von Nachhaltigkeit und Krisenfestigkeit der Altervorsorge muss diese Konsequenzen berücksichtigen

Wie wird das sogenannte “Generationenkapital”, das der Finanzminister nach dem “schwedischen Modell” investieren lassen möchte, verwaltet werden?

Mein letzter Stand ist, dass das Generationenkapital verwaltet werden soll vom öffentliche “Fonds zur Finanzierung der kerntechnischen Entsorgung” (KENFO).

Mittelfristig verfolgt der KENFO schon jetzt das Ziel, 30 Prozent seines Kapitals in alternativen Assetklassen zu halten.

Die Frage nach der Ausgestaltung des Rentensystems sollte niemals nur eine Frage der Rentenpolitik sein. Zukünftige Rentenansprüche lassen sich – unabhängig von der Finanzierungsform – stets nur aus der zukünftigen volkswirtschaftlichen Wertschöpfung bedienen.

Deshalb müssen wir die Auswirkungen der Finanzierungsform auf das zukünftige Potenzial der (inländischen oder sogar globalen) Volkswirtschaft für nachhaltiges Wachstum einbeziehen.

Erst dann lässt sich eine vernünftige Kosten-Nutzen Rechnung im Hinblick auf alternative Finanzierungsformen anstellen.

Referenzen

Braun, Benjamin. 2022. “Fueling Financialization: The Economic Consequences of Funded Pensions.” New Labor Forum 31 (1): 7079. https://doi.org/10.1177/10957960211062218.

Christophers, Brett. 2023. Our Lives in Their Portfolios: Why Asset Managers Own the World. Verso Books.

Gabor, Daniela. 2021. “The Wall Street Consensus.” Development and Change 52 (3): 429–59. https://doi.org/10.1111/dech.12645.

Gupta, Atul, Sabrina T Howell, Constantine Yannelis, and Abhinav Gupta. 2023. “Owner Incentives and Performance in Healthcare: Private Equity Investment in Nursing Homes.” The Review of Financial Studies, November, hhad082. https://doi.org/10.1093/rfs/hhad082.

Kommission Verlässlicher Generationenvertrag. 2020. “Bericht Der Kommission Verlässlicher Generationenvertrag - Kurzfassung.” https://www.bmas.de/SharedDocs/Downloads/DE/Rente/Kommission-Verlaesslicher-Generationenvertrag/bericht-der-kommission-kurzfassung.pdf?__blob=publicationFile&v=2.